芥末堆西瓜 12月27日

今日，深耕华南地区教培市场21年的卓越教育，在香港联交所敲钟。据发行价2.4港元/股，市值为20.35亿港币。至此，K12行业营收前5名全部悉数完成证券化。

伴随着头部机构阵容确定，在线教育的第一梯队也已基本成型，To C创业风口难再觅，K12行业进入到成熟期。

今年以来，监管风暴下的合规成本与资本寒冬中的现金储备，都在提高行业准入门槛。行业洗牌释放出的教育需求，将会进一步加剧集中度。自此，K12行业的草莽英雄时代结束，诸侯争霸开始。

行业格局丨从补课生意到两次上市潮

卓越教育上市与K12行业进入成熟期并无因果关系。同为区域龙头机构的佳一教育、明师教育、邦德教育等也在筹备上市。值得注意的是，成立21年的卓越教育恰好完整经历了K12行业的两个阶段。

2006年新东方上市之前，K12行业处于从家庭作坊到区域龙头机构的发展阶段；2006年之后，K12行业开始经历从区域龙头机构到全国巨头的扩张阶段。 

卓越教育创始团队

K12行业的最初形态是教师或大学生利用课余时间提供补课或家教服务，俞敏洪和张邦鑫是典型代表。随着市场需求持续增长，课外辅导门槛低、现金流好的特点开始促使绝大多数机构创始团队放弃原有教学任务，招聘专门教学人员，转为机构管理者。 

2006年9月7日新东方上市，自此中国教育企业开始新篇章

2006年9月7日，新东方上市，开盘价报22美元，较发行价上涨46.7%。根据新东方首日收盘价20.88美元计算，俞敏洪也一跃成为亿万富翁，其财富高达2.30亿美元。 

新东方的“名利双收”启发了整个教育培训行业。教育需求旺盛和行业利好则直接促使民营教育机构的数量在2006-2008年由5万家翻3倍至18.2万家。

现金流不错的头部机构都开始躁动不安，巨人、学大、环球雅思、上海的新世界英语等都陆续接受融资。资本入局，带来野心和弹药。

卓越教育发展历程

此前偏安一隅的教育机构开始加剧扩张。学大教育于2007年10月获鼎晖创业1000万美元投资，3年时间内将学习中心数从32家增加至157家。好未来在2008年至2010年上半年期间，完成了两轮融资，并从30家发展到108家。卓越教育则在2008年和2010年分别获得深圳达鑫和红杉资本共计近2000万美元融资。

随后便是2010年教育公司上市潮。安博教育、环球雅思、好未来和学大教育纷纷在美上市。一时间，教育中概股炽手可热。

资本带来动力，也带来压力。不断累积的财务数字背后是各机构的迅猛扩张，以及扩张带来的短兵相接。价格战、挖人才、扩品类，比服务。部分教育公司登陆二级市场后的“水土不服”，也让后来的企业放慢了证券化的脚步。

但伴随着行业竞争的加剧，K12企业又不得不借助证券化获得更多弹药。随之则是2017年以来的第二次上市潮，四季教育、精锐教育、安博教育、朴新教育等陆续登陆美股。

最终的结果是，K12行业格局在市场调节下，自发经历了从混乱到有序的过程，最终形成双巨头涌现、地区头部机构集中、中小企业分散的结构。

在线教育丨创新不足、颠覆无力

2013年，在线教育兴起。摆脱地域限制、集中度更高等优势，让在线教育被寄予厚望。然而在线教育发展到第5个年头，尤其是消费互联网红利殆尽后，依然面临盈利难题。 

拍照搜题是典型的由工具切入在线教育的案例

以工具、平台、内容等为切入在线教育的产品形态多种多样，但在获得足够用户后，大都面临商业变现难题。殊途同归“卖课”。学霸君、作业帮、猿辅导都是典型企业。

此外，K12头部机构进入新细分赛道的难度不大，越来越多的头部机构开始成为全品类教育公司。在线K12领域再次出现to C风口的可能性不大。

“卖课”还意味着在线教育企业抢夺的是原本属于线下企业的市场，除了获客成本高，对课程和服务的精细化运营的要求也更高。

规模化能改善财务健康的信念，使得在线教育领域“烧钱获客”成为常态。资本寒冬则放大了在线教育的弊端。在一二级市场投资都回归理性后，尚未实现盈利的在线教育企业前景注定不乐观。 

资金既是粮草也是弹药。考虑到to C风口难再现，那么依据企业最近一轮的融资额度和营收状况，在线教育的未来格局基本确定。毕竟只有活下来才有资格抢市场。

监管政策丨K12行业的最大变量

当今年年初其他行业都进入资本寒冬时，教育被认为是能够“穿越周期”的行业。

2018年上半年教育行业投融资数据

回顾教育投融资，2018年上半年的数据依然耀眼。前6个月，教育行业融资总额达147.1亿元人民币，接近去年全年151.1亿元的水平。其中K12赛道获投金额遥遥领先，达 31.8亿元。

二级市场也是一片火热。新东方好未来股价表现强劲。好未来更是突破200亿美金市值。此外，教育公司扎堆上市，精锐、安博、朴新等在半年之内接连登陆纽交所。 

然而自2018年中开始，一二级市场都开始大幅缩水。据IT桔子数据，2018下半年教育行业投融资交易数同比下降28%，相比2018上半年降低27%，融资总额减少近40%。二级市场教育股价震荡下跌，美股新上市教育企业均破发。

教育行业如此动荡并非单纯因为资本寒冬，更大原因是今年以来的政策监管风暴。教育的刚性需求和预收费机制还有可能缓解资本寒冬中的困境。但教育行业监管整治的出台和落地，让与政策关系紧密的整个K12行业都面临合规之痛。

监管政策时间线

从政策规范的范围来看，K12课外辅导是重点监管对象。政策规范细节涵盖资质、场地、教学、教研、运营等全部环节；监管范围则辐射线上线下、校内校外所有K12服务提供方。从政策发布节奏和地方执行方案落地进度来看，此次合规要求既是硬性标准，也是近期目标，K12赛道的准入门槛从今年起将大大提高。

合规之痛丨行业整合的新契机

教育企业招股书中的风险因素之一便是政策。政策风险读起来既是一句虚话，又是一句实话，因为监管力度决定了政策风险的轻重缓急。与此同时，此次监管政策对于K12行业来说，既是机会，又是挑战。

下沉是教育行业近两年的热词。背后则是头部教育机构增长乏力，试图通过市场下沉触达三四五线城市用户的战略。市场下沉面临的一个很大障碍就是当地机构的本地化优势，如教育部门关系维护、当地师资人脉资源、本地教育需求的熟悉等。

此次政策规范监管的影响之一，就是本地化优势不再能成为地区机构的核心抓手。本地机构和外来机构面临的合规成本所差无几，监管涉及到的诸多细节则堵死了本地化优势的发挥空间。失去最大竞争优势的本地机构，即使能够承担合规成本，也未必有能力争夺政策监管规范所释放出来的行业需求。

正如芥末堆发布的《2018教育行业蓝皮书》中所说：

门槛提高对于K12行业的整体服务水平和发展方向都有影响。以应试升学为卖点、以公立校教师或兼职大学生为师资来源、以“大市场、小作坊”为主要形态的行业格局都将发生变化。主动拥抱政策、迎合政策趋势是生存的前提，但合规成本也对K12行业原有商业模式提出挑战。

K12行业公司需要在教学服务、师资来源、产品形态等方面都做出改变。这对于经营模式粗放、商业模式原始的中小机构无疑是场胜算不大的生存站。对于管理水平更高、适应能力更强的大中型机构而言，行业规范期固然同样难熬，但短期阵痛后，准入门槛的提高则意味着行业需求将进一步向大中型机构集中。

政策监管和资本寒冬在推动K12行业进入新的发展阶段。在不太友善的大环境下，教育企业在“活下去”的同时，也在向着标准化、精细化的方向发展。

经此一役，以补课生意为初始形态的K12行业将再无草莽英雄，尽是诸侯争霸。